创金合信基金魏凤春：经济周期场景呈现“蓄势”态势

　　本文作者为创金合信基金首席经济学家魏凤春

　　上期首席视点我们基于第一性原理对市场的分歧和共识进行了分析，得出了基本的配置结论：战争为外生扰动，不改周期主线与科技扩张动能。原油冲击加速技术分化、改善企业盈利，中国资产重估趋势明确，锚定周期与盈利，聚焦核心方向布局。

　　随着美伊和谈进入实质性阶段，战争进入新的阶段。我们认为谈判不可能一蹴而就，反反复复是常态，但这些对资产配置的扰动不应该是主要因素了，投资者关注的焦点需要回归基本面。

　　一、市场回顾：周期演化的逻辑继续有效

　　上周大类资产走势核心是地缘冲击的一次性出清与周期逻辑的延续。成长权益领涨，创业板指、纳斯达克100周度涨幅居前，原油价格大幅回调，美债收益率下行。本质是美伊和谈缓释地缘风险后，市场对“原油冲击一次性落地、全球通胀压力缓释”的定价，并未改变周期演化的核心脉络。A股行业端，TMT、高端制造全线走强，通信、电子领涨，周期与消费分化，银行等防御板块收跌，凸显成长主线的反弹主导性，契合“流动性宽松+风险偏好修复”的结构性主线。

　　美伊和谈是反弹关键催化：地缘冲突降温完成原油冲击的一次性出清，缓解全球通胀预期，打开美联储降息空间，推动美债收益率下行、美元走弱，为全球成长权益提供估值支撑。国内市场中，周期演化逻辑未变，流动性宽松与国内产业政策托底延续，资金集中流向高景气成长，TMT与高端制造成为反弹核心载体。后续我们会继续跟踪和谈的进展、美联储降息节奏，警惕地缘反复扰动，坚守成长主线的结构性机会。

　　二、经济基本面的判断：从低迷到蓄势待发

　　经济周期阶段是经济的基本面。我们在2025年末和2026初首席视点中对投资实体周期和金融周期进行了详细的分析，基本结论是：

　　实体端：康波周期处于第五轮周期（信息技术推动）向第六轮周期过渡，第六轮周期，AI为核心超级子浪；朱格拉周期开启新周期，设备更新与AI长波共振；基钦周期处于去库存末期向补库存初期切换，下半年将明确回升。

　　金融端：房地产周期仍处于深度出清，债务周期以慢速出清、主权化债推进范式重构。

　　周期分化明确：石油危机加速分化，流动性、技术、制度三重冲击清晰，新旧范式K型分化加剧。

　　上述分析结论没变。这些周期的判断更多是产业端的分析，与投资者习惯的经济总量周期的分析有所不同。本次首席视点，我们将从总量视角来讨论经济周期的基本面。

　　1、经济周期的划分逻辑

　　我们以多年以来经受过市场考验的宏观策略框架为根基，突破传统线性四阶段模型局限，锚定结构转型期的非线性演化特征，构建了“增长—通胀—流动性—外部冲击”的四维核心因子模型，将经济周期划分为低迷、下行、蓄势、繁荣、过热五大阶段，以适配开放环境下的周期研判需求。

　　传统周期模型多基于封闭经济假设，仅依托增长、通胀、流动性三因子，在百年变局下易因外部冲击失效。本体系将美联储政策、地缘冲突、供应链扰动等外部冲击升级为核心变量，以多维交叉验证替代单一维度判断，精准捕捉外部环境对周期节奏的主导性影响。

　　各阶段的经济学本质清晰：1）低迷期为资产负债表衰退与通缩陷阱，增长、通胀双低，流动性陷阱凸显，需强政策刺激修复预期；2）下行期由供给冲击或外部硬着陆主导，是高通胀挤压或地缘危机下的被动失速，滞胀风险凸显；3）蓄势期为模型核心创新，对应新旧动能转换的结构性重塑，总量增长偏弱但通胀温和、风险可控，是旧动能出清、新动能积累的“形弱实强”战略相持期，为高质量扩张储备动能；4）繁荣期是量价齐升的黄金共振，增长强劲、通胀温和、流动性充裕、外部环境稳定，企业盈利与估值双升；5）过热期为供需失衡下的通胀高企，增长超产能瓶颈，流动性被动收紧，面临滞胀转化风险。

　　该体系以增长定方向、通胀定约束、流动性定节奏、外部冲击定拐点，在新旧范式切换期，通过总量与结构的错位研判，识别周期阶段，为资产配置提供底层逻辑支撑。

　　2、过去十年中国经济的周期回顾：从总量扩张到结构升级

　　过去十年，中国经济周期的核心脉络，是从高速增长向高质量发展的深度转型，周期阶段时长显著分化，本质是新旧范式切换下的非线性演化。具体来看：

　　一是低迷期累计约18个月，集中于2015-2016年供给侧改革初期、2023-2024年疫情疤痕修复期，核心特征是需求疲软、物价下行压力凸显，对应资产负债表修复与旧产能出清的阵痛期。蓄势期累计约36个月，贯穿2016下半年、2019年、2020下半年及2025-2026年，是转型期的常态阶段，总量偏弱但结构蓄力，新旧动能转换、新质生产力积累，体现经济韧性与“以时间换空间”的战略定力。

　　二是繁荣期累计约12个月，在2016年底、2020年初脉冲式出现，由政策强刺激驱动，是短期需求释放的阶段性反弹，不具备持续性。过热期累计约14个月，集中于2017-2018年去库存周期、2021年初，受全球通胀、供应链瓶颈与国内产能错配驱动，通胀压力倒逼政策收紧。下行期累计约16个月，发生于2018年贸易战、2021年下半年至2022年，是外部冲击与内部紧缩的共振结果，凸显开放环境下周期的相对脆弱性。

　　整体来看，蓄势期持续拉长、繁荣期有所缩短，清晰印证了转型期经济从“总量扩张”向“结构升级”的根本转向，周期演化不再遵循传统线性规律，新旧动能的K型分化成为核心主线。

　　3、2026年中国经济的周期共识

　　复盘固然重要，但投资者更关心未来周期的趋势，尤其关注近期中东危机是否改变了这一趋势。我们借助wind一致预期对2026年四个季度的周期场景进行分析。这一分析不仅需要从总量上进行，还要分析其内部的驱动因素。为了对周期刻画的连续性，我们的分析从2024年开始。

　　1）四大因子的变化

　　2026年经济周期呈现“蓄势”形态，与2024-2025年“低迷”主导的周期形成显著对比，增长因子、通胀因子、流动性因子及外部冲击的协同变化是核心驱动。

　　增长因子在2026年各季度稳定维持28的高位，较2024-2025年波动区间（0-28）显著提升，反映经济内生增长动力增强，或源于前期政策落地与产业升级效应释放。通胀因子从2025年的0逐步回升至36，显示需求回暖与价格传导机制修复，温和通胀为增长提供支撑。流动性因子保持87的充裕水平，持续为经济提供资金支持，避免流动性约束对复苏的拖累。外部冲击因子虽在2026年三季度升至58，但较2024年的40未出现极端恶化，且增长与流动性因子的韧性足以对冲外部不确定性。

　　四大因子的正向协同——增长稳定、通胀温和回升、流动性充裕、外部冲击可控，共同推动周期从“低迷”转向“蓄势”，为后续经济扩张奠定基础。

　　2）核心指标的变化

　　再进一步具体分析各大因子变化中核心指标的变化。具体而言：

　　一是增长因子：制造业采购经理指数（PMI）变化显著，2024年多为下行/低迷，2025-2026年持续修复至繁荣，反映经济从弱复苏转向景气回升。

　　二是通胀因子：工业生产者出厂价格指数（PPI）同比波动剧烈，2024年物价下行压力显著，2025-2026 年逐步转正，体现工业品价格周期触底反弹。

　　三是流动性因子：M1同比变化最突出，2024年持续低迷，2025-2026年稳步回升，显示货币信用环境持续宽松、实体融资需求回暖。

　　四是外部冲击因子：美国10年期国债收益率最关键，2024年高位运行，2025-2026年持续下行，反映美联储加息周期结束、全球流动性边际改善。

　　整体来看，2024-2026年国内经济从弱复苏走向景气，物价下行压力缓解，流动性持续宽松，叠加海外流动性转向，四大因子共振向好。