国信证券：美联储变卦如何影响A股？

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　　核心结论：①近期地缘局势扰动通胀预期，美联储鹰派发言下，本周市场震荡偏弱。②历史上资源品价格上行未必伴随美国全面通胀，且美联储政策变化对于A 股影响偏短期。③短期扰动不改全年牛市格局。结构上科技是中期主线，重视战略资源品，以及内需相关老登资产。

　　近期成交放量本周美联储鹰派发言，对全球股市形成扰动。由于3 月初以来美伊局势升温，原油等战略资源品价格明显上升，目前霍尔木兹海峡封锁依旧悬而未决，给后续油价及通胀带来较大不确定性，利率决议强调了“中东局势的发展对美国经济的影响尚不明朗”。在此背景下美联储表态偏鹰，鲍威尔提及多数官员下调了降息次数预期，且不排除加息可能性。会后市场降息预期迅速回落，全球股市普遍走弱，A 股表现相对靠后。

　　历史上资源品价格上行未必伴随全面通胀。回顾70 年以来商品价格走势，商品价格大致经历了四轮较为典型的上行周期，从美国通胀表现来看，四轮资源品上涨的传导结果存在明显差异。其中，70 年代、21-22 年两次商品上行均伴随全面性通胀，03-08 年、09-11 年美国核心通胀仍相对稳定。四次通胀传导效果不同主要源于以下几点因素：一是原油在经济中的权重不同。

　　二是货币政策环境决定通胀传导强度。三是工资刚性决定是否形成“工资—物价”螺旋。四是涨价驱动不同。当前美国宏观环境未必支持通胀快速上行。

　　其一，当前原油在美国经济中的权重已明显下降，因此商品价格上涨对总体通胀的直接拉动作用明显弱于1970 年代；其二，货币政策周期位置并不相同，目前政策利率仍然处在较高区间，这与73-79 年、21-22 年全面性通胀启动前的低利率环境存在本质差异；其三，当前劳动力市场并不足以支撑工资-物价的螺旋效应，目前美国就业市场职位空缺率和薪酬增速均已自22 年高点回落。综合来看，我们倾向于认为，资源品涨价或阶段性推升通胀，并对降息节奏带来扰动，但尚不足以推动美联储政策逆转。

　　美联储政策变化对A 股有影响，但一般偏短期。美联储每次开启新一轮加息周期时权益市场在短期内均有不同程度的回调，但拉长时间来看，整个加息周期内股市在经历了回调后，最终仍会随着各自基本面的好转而恢复上涨。

　　对于A 股而言，短期视角下美联储加息更多是通过外围市场扰动来冲击A 股市场情绪，15 年12 月在美联储开启加息、叠加国内基本面偏弱等内外因素影响下，A 股在短期出现明显调整，但16 年初以来在稳增长政策发力之下，市场情绪回暖，A 股开始步入上行通道。相较于A 股，港股受海外货币政策变化的影响可能更大，这与港股中外资持股占比较大有关。

　　短期震荡休整，不改全年牛市格局，结构上重视战略资源品。本周地缘局势尚未明朗、美联储鹰派表态打压降息预期，叠加A 股业绩期临近，市场风险偏好或继续承压，A 股短线仍可能受到扰动。不过从中期看，本轮始于2024 年9 月24 日的牛市氛围并未改变。随着基本面修复逐步扩散、居民资金持续入市，2026 年A 股牛市有望迈向后半程。结构上，重视战略资源品、以及内需相关的老登资产，科技仍是中期主线。

　　风险提示：全球流动性紧缩超预期。